Hussain Mehdi es responsable de asignación de activos en HSBC AM, la gestora del banco británico, y explica cuales son sus perspectivas para la política monetaria y para la situación macro este año, y cómo está posicionando su cartera para aprovecharse de este contexto. Su estrategia se basa en una idea fundamental: „Los bonos han vuelto” y, aunque no espea que se vaya a ganar mucho por precio, cree que es buena idea buscar títulos con alta calidad crediticia y mantenerlos en cartera hasta el vencimiento.

Este año estamos en un cruce de caminos, con los bancos centrales preparados para cambiar de ciclo y empezar en 2024 a recortar los tipos. Los mercados descuentan que empezarán en abril, pero los bancos centrales insisten en que no tienen prisa ninguna. ¿Qué opina? ¿Cree que los bancos centrales se verán forzados a recortar tipos antes de lo que ellos mismos esperan?

Creo que los bancos centrales están en lo cierto cuando dicen que la batalla contra la inflación no está ganada por completo. Su gran preocupación sigue siendo el mercado laboral, por la posibilidad de que la inflación salarial no sea consistente con el objetivo del 2% de la inflación general. Se están haciendo progresos y el crecimiento salarial está enfriándose, pero todavía no se ha llegado a la meta para que los bancos centrales se sientan cómodos. Y de momento están más preocupados por la inflación que por el empleo y el crecimiento económico. Sin embargo, esto va a cambiar en la segunda mitad de año; después del verano, creo que el mercado laboral se habrá enfriado lo suficiente como para que cambien su foco y se centren en apoyar la economía real y el empleo. Aunque el BCE suele actuar después de la Fed, creo que en esta ocasión lo harán al mismo tiempo, con un recorte de tipos en torno al verano.

¿Lo harán por que ha llegado una recesión más grave de lo que los mercados están descontando?

En parte será porque la inflación está haciendo progresos, pero también puede tener que ver con la macro, sí. Hay que tener en cuenta las condiciones de crédito que hay, los estándares para dar prestamos y el hecho de que el exceso de ahorro se habrá agotado en verano. Los estímulos que pueda implementar EEUU sólo retrasarían lo inevitable, que es un deterioro económico. A medida que nos adentremos en la mitad de año, creo que el foco de los bancos centrales será el apoyar el crecimiento.

Los bancos centrales están reduciendo su balance de activos al tiempo que preparan la bajada de tipos. ¿Cree que tendrán que cambiar este proceso?

Todo dependerá de las condiciones económicas. Lo ideal para ellos es mantener el recorte de balance, porque están preocupados por el tamaño gigantesco que han alcanzado, y les gustaría que siga reduciéndose sin que los mercados se enteren, una especie de piloto automático. Pero es muy difícil pensar que van a poder continuar con este proceso si se produce una recesión. La verdad, no tiene mucho sentido que la Fed empiece a recortar tipos, pero siga haciendo la reducción de balance.

Es contradictorio, ¿verdad?

Sí, uno borra el impacto del otro. Al final todo dependerá de las condiciones económicas. Para que volvieran a empezar un QE, por ejemplo, tendrían que ver un escenario realmente malo, y este no es nuestro escenario base. Nosotros creemos que el crecimiento se va a frenar, y sí existe el riesgo de recesión, pero no una como la de 2008, que terminó llevando a los bancos centrales a comenzar el QE.

Si se produce el escenario de recesión y bajada de tipos a mediados de año ¿terminará esto con la correlación directa que ha habido entre los bonos y la bolsa? La rentabilidad que ofrece la bolsa frente a la renta fija se ha igualado, algo que no tiene mucho sentido si se tiene en cuenta el riesgo, ¿verdad?

Es una buena pregunta, siempre hubo un diferencial entre ambas. Ahora le caso es que el inversor querrá no tener mucha renta variable; la rentabilidad del bono a 30 años es la misma que la que dan los beneficios del S&P 500; ya no estás en bolsa para tener una rentabilidad más elevada, eso ha desaparecido. Por esto, nuestra gran temática de inversión ahora es que los bonos han regresado. El año pasado no fue bueno para los bonos, y eso fue una gran decepción, porque el consenso apuntaba a que había que entrar masivamente en bonos gubernamentales, y no funcionó. Fue la bolsa la que se comportó mejor y la prima por asumir riesgo ha desaparecido. Claro, hay un argumento para elegir los bonos frente a la bolsa, pero también hay que reconocer que la renta fija también ha descontado muchas bajadas de tipos, y es posible que no se gane mucho por apreciación de los precios. Pero es un activo con menos riesgo que la bolsa y por eso tiene mucho sentido centrarse en ellos.

Esto es una estrategia de comprar el bono y aprovechar la rentabilidad que ya ofrecen descontando a la inflación, ¿verdad? ¿Comprar y quedarse hasta el vencimiento?

Sí, justo. Siempre puedes moverte un poco en función de lo que vaya haciendo el mercado y cómo vayas cambiando tu análisis de los riesgos, pero sí, una estrategia de buy and hold hasta los vencimientos tiene mucho sentido para mi en este momento, desde luego.

¿Y qué tipo de bonos son los que quiere tener en cartera? ¿Corporativo? ¿Gubernamental? Y ¿otro tipo de activos, como materias primas o inmobiliario?

Buscamos bonos con alta calidad crediticia, que sean capaces de resistir a las idas y venidas del ciclo. Corporativos con grado de inversión. Los balances de este tipo de empresas son muy sólidos ahora, y no creo que vaya a haber muchos impagos en este frente. También nos siguen gustando los mercados emergentes como clase de activo. Hay una buena oportunidad en los emergentes como una fuente de diversificación; los emergentes suelen comportarse buen cuando llegan las bajadas de tipos de la Fed y, por ejemplo, en China, se han descontado tantas malas noticias… Y creo que Pekín va a tener la capacidad de dar la vuelta a la situación. Creo que existe la posibilidad de que implementen un paquete grande de estímulos, algo que suele ser positivo para el resto de países emergentes, cuando ha ocurrido. Y no olvidemos las valoraciones de los mercados emergentes en este momento. Frente a Estados Unidos nunca habían sido tan bajas.

„Creo que Pekín va a tener la capacidad de dar la vuelta a la situación, con un gran paquete de estímulos que beneficiará a todos los emergentes”

Los emergentes llevan años sin tener un buen comportamiento, pero lo han hecho bastante bien desde que la Fed empezó a subir tipos en marzo de 2022. La Fed fue del 0% al 5% y ¿sabe qué? ¡Los emergentes subieron en este periodo! Creo que si las economías emergentes y su mercado san demostrado que pueden hacer esto durante uno de los periodos más rápidos de endurecimiento monetario, y en un año de subidas del dólar, imagínate cómo pueden hacerlo cuando los tipos se bajen y el dólar caiga. Al margen de todo esto, el oro también puede ser un buen diversificador, y protector frente a riesgos geopolíticos. Al final, hay muchos activos que creo que se van a comportar bien; esencialmente, la gran preocupación es la bolsa europea y estadounidense y la renta fija sin grado de inversión, estos son los activos sobre los que somos muy cautos en este momento.